社會服務：經營承壓，整合加速

投資建議：推薦酒店、黃金珠寶、免稅以及人力資源服務。推薦標的：1）酒店住宿板塊：錦江酒店、華住集團-SW、君亭酒店；2）黃金珠寶板塊：潮宏基、周大福、中國黃金；3）免稅：中國中免；4）人力資源服務：科銳國際、北京城鄉(xiāng)。

消費行為是否變化：疫情影響更大，必選消費明顯更穩(wěn)健。1）消費中短期景氣度受三個約束影響：消費場景、消費能力、消費意愿；目前情況：收入受損、場景受限、欲望低迷；2）疫情對消費場景的抑制一定程度影響了對消費是否降級的判斷人力資源板塊，因此疫情依然是主導因素；必選優(yōu)于可選，高性價比的銷售渠道平臺Q2景氣度和用戶參與率明顯高于主打可選與品質的電商平臺看，消費行為存在變化；3）單純用降級和升級去度量整個消費群體都有偏，同一個體目前往往呈現出消費升級和降級共存的情況人力資源板塊，但高性價比的消費定位的渠道/品牌/商品愈發(fā)受歡迎是大勢所趨；4）從細分行業(yè)看，黃金珠寶受金價/需求/培育鉆三因素驅動，成為可選消費中為數不多的亮點，必選商超業(yè)績穩(wěn)定性高于百貨驗證上述消費趨勢。

復蘇進度如何：節(jié)奏受制管控，滲透率對沖景氣度波動。1） 服務消費因與消費場景關聯性更強，復蘇進度始終慢于實物零售，且波動更大；同時，本地生活服務的恢復要由于跨省長途出行消費；上述提升充分體現在22H1酒店、餐飲、景區(qū)、旅行社等恢復進度要弱于商超、電商等；2）同時，滲透率的提升以及板塊資本化進程加速增厚了板塊收入規(guī)模，部分對沖了疫情帶來的景氣度波動，人力資源服務、本地生活服務、部分新興賽道如近視防控、精選電商（新東方在線）尤其明顯；3）從海外復蘇經驗看，整體體現為三個特征：先快后慢，度假好于商旅，價好于量；上述規(guī)律在中國市場部分適用。

哪些行業(yè)真正在整合與集中：酒店集中度提升趨勢明顯。1）供給出清的線下零售及服務業(yè)很多，但考慮到進入壁壘和產能的恢復速度，以及行業(yè)連鎖化和集中化趨勢，酒店行業(yè)是真正在疫情之后會延續(xù)供給側整合與行業(yè)集中度提升趨勢的行業(yè)。疫情期間，中國酒店CR5和連鎖化率均提升接近10pct；2）觀察海外市場，酒店同樣出現供給側明顯出清，美國酒店連鎖化率進一步提升至72.5％，出清超高端奢華以及單體；3）預計疫情之后酒店將進入到資本整合周期，行業(yè)將非線性增長；4）黃金珠寶行業(yè)同樣存在加速翻牌與集中度提升的趨勢，龍頭品牌加速下沉與拓店。

風險提示：疫情反復防疫趨嚴影響復蘇節(jié)奏、培育鉆行業(yè)競爭加劇價格下滑、經濟波動對用工需求構成影響。